美国债券市场深度解析：供需结构、市场特征及演变

近年来，海外机构持有美国国债的比例持续下降，而美联储通过多次量化宽松和债券购买计划，已成为美国国债的第二大持有者。

美国债券市场规模全球第一，其利率作为全球无风险利率的基准，深刻影响着全球金融市场各类资产价格。近期，受特朗普交易以及美联储降息节奏的影响，10年期美债利率迅速攀升至4.6%附近，引发全球投资者高度关注。

美国债券市场发源于独立战争时期，18世纪末正式诞生。早期交易主要集中在纽约证券交易所，随着债券种类增多和机构投资者占比扩大，交易逐渐转向场外市场。20世纪60年代，抵押贷款债券(MBS)出现；1980年以后，美国债券市场规模跃居全球第一。根据国际清算银行数据，截至2024年第一季度，美国债券市场规模达56.1万亿美元，远超中国(23.0万亿美元)和日本(10.8万亿美元)。

供给结构: 截至2023年末，美国债券市场总规模为56.9万亿美元(数据源于美国证券业与基金市场协会(SIFMA)，因数据统计口径差异，与国际清算银行数据略有出入)。其中，美国国债占比45.4%(26.4万亿美元)、MBS占比21.0%(12.2万亿美元)、公司债占比18.5%(10.7万亿美元)、市政债占比7.0%(4.1万亿美元)、联邦机构债占比3.4%(2.0万亿美元)、资产支持证券ABS占比2.7%(1.6万亿美元)。

美国债券发行主要集中在国债、MBS和公司债。近十年平均发行量分别为3.1万亿美元、2.4万亿美元和1.6万亿美元，占比分别为35.0%、26.1%和18.9%。2008年次贷危机前，房地产繁荣导致MBS发行量巨大。危机爆发后，MBS发行大幅萎缩，政府救市计划导致财政赤字增加，国债发行量迅速增长，取代MBS成为主要发行品种。次贷危机后，美联储量化宽松政策降低企业融资成本，刺激公司债发行增长。2020年为应对疫情冲击，短期国库券发行规模大幅增加。

美国国债分为流通国债和非流通国债，流通国债可在二级市场交易，非流通国债面向特定机构发行，需持有到期。流通国债包括短期国库券(Bills)、中期国债(Notes)、长期国债(Bonds)、通胀保值债(TIPS)和浮动利率债(FRN)。

需求特征: 美国国债和MBS在二级市场流动性最佳，2023年日均成交量分别为6523亿美元和2560亿美元，占比分别为67%和26%。机构MBS流动性最好。

美国国债和机构MBS的高流动性主要源于其规模大和低信用风险。但财政赤字和量化宽松政策影响了国债流动性，换手率已从2007年的12.6%下降至2023年的2.5%。

美债持有者结构多元，包括海外投资者(25.4%)、共同基金(18.3%)、美联储(11.8%)、个人和企业(11.7%)、银行(10.5%)、保险(9.7%)、养老基金(4.9%)和政府机构(4.5%)等。海外投资者、共同基金和美联储长期占据前三位。

虽然美国国债因其高流动性、高安全性以及美元的全球储备货币地位而受国际投资者青睐，但海外机构的持仓比例持续下降。美联储因量化宽松政策，成为第二大持有者，但自2021年11月缩表以来，其持仓比例有所下降。

总而言之，次贷危机以来，美国政府在债券市场供需两端的影响力增强。供给端，美国国债规模已占据近半数；需求端，尽管海外机构仍是主要投资者，但美联储的持仓占比显著增加，政府加杠杆行为明显。